文章摘要：

7月16日，長鑫科技將啟動科創板新股申購，熱鬧賬單295億元的長鑫科技開雲手機網頁登錄入口募資規模是科創板開板以來第二大IPO，也是熱鬧賬單今年A股最大的一單。 長鑫科技是長鑫科技國內唯一具備大規模DRAM量產能力的IDM企業，也是熱鬧賬單過去十年裏，中國半導體產業最接近“從0到1”敘事的長鑫科技公司之一。 但就在上市倒計時的熱鬧賬單這幾天，長鑫科技上了熱搜——不是長鑫科技因為芯片，而是熱鬧賬單高薪、高強度、長鑫科技高增長、熱鬧賬單高估值預期。長鑫科技幾個“高”字堆在一起，熱鬧賬單構成了這家公司當下最真實的長鑫科技畫像。

▲長鑫科技園區紅星新聞記者馮澤洋 攝

高薪與高強度工作

這場討論的起點，是有媒體對幾位長鑫在職及離職研發崗員工進行的采訪。報道裏提到，長鑫給應屆研發崗開出的年薪，普遍高於行業平均水平。

但高薪的B麵，加班成了繞不開的話題。7月10日晚上20時許，紅星資本局記者前往長鑫科技東大門，發現其園區內的樓宇燈火通明。

更微妙的是股權激勵的時間差。

招股書顯示，長鑫科技在上市前實施過兩期員工持股計劃：第一期授予價格1.05元/注冊資本，覆蓋3596人次；第二期授予價格僅0.108元/注冊資本，覆蓋3164人次，合計6760人次，涵蓋管理人才、核心技術人員及產線關鍵崗位。

但有前研發崗員工提到，自己在職期間從未被告知過股權激勵政策，“可能隻針對公司核心員工或更早入職的人”。換句話說，眼下擠破頭想進長鑫的應屆生，短期內很難分到這場造富盛宴的蛋糕。

作為對衝，創始人朱一明承諾，將其個人持股的一半（約7.68億股）在上市滿36個月後的10年內逐步分配給在職員工，這批股份的潛在市值被外界估算在200億元左右。

▲截圖自招股書

從虧損300億到日賺近3億

如果隻看財務數字，長鑫科技過去3年畫出的是一條陡峭的V形曲線。

招股書披露，2023年至2025年，公司歸屬於母公司所有者的淨利潤分別為-163.4億元、-71.45億元和18.75億元，2025年首次實現年度盈利，截至2025年底累計未分配利潤仍為-366.5億元。

▲截圖自招股書

2023年是行業至暗時刻，DRAM價格跌到周期低點，長鑫當年計提了近115億元的存貨跌價損失，剔除轉銷影響後綜合毛利率為-112.71%，賣一片虧一片。但公司在那一年的選擇是不縮產能、堅持擴產——這個決定在兩年後成為了業績爆發的伏筆。

2025年下半年起，全球DRAM價格在AI算力需求驅動下持續上漲，公司主要產品銷售單價當年同比上漲33.69%。到2026年一季度，長鑫實現營收508億元，同比增長719%，歸母淨利潤247.62億元，相當於日賺近2.8億元。

▲截圖自招股書

招股書給出的上半年業績指引更為誇張：預計營收1100億至1200億元，同比增長612%至677%；歸母淨利潤500億至570億元，同比增速超過2244%。

支撐這份業績的，還有一組不那麽顯眼的數字：2023年至2025年，長鑫累計研發投入206億元，占同期營收的21.67%，2025年研發費率15.52%，高於三星、SK海力士和美光。

這是追趕者的必然代價，也意味著一旦價格周期反轉，這筆剛性支出會直接侵蝕利潤空間。

另一個需要留意的細節是客戶集中度：2023年至2025年，長鑫前五大客戶合計銷售額占主業收入的比例分別為74.12%、67.30%和68.08%，直接客戶多為半導體經銷商，終端客戶覆蓋阿裏雲、字節跳動、騰訊、小米等大廠，集中度雖逐年下降，但依然處於高位。

上市前後的幾道坎

長鑫的故事講到這裏，幾乎是完美的“國產替代”範本，企業耐心投入多年，累計虧損超過360億元也不退場，最終等到了行業周期反轉和上市窗口。但站在IPO這個節點上看，幾個風險點同樣清晰。

第一是技術代差。招股書披露的295億元募資中，75億元用於晶圓產線技術升級，130億元用於DRAM技術升級，90億元用於前瞻技術研發，但並未披露專門的HBM項目，也未在文本中提及HBM——而HBM正是當下存儲行業增長最快、附加值最高的細分領域。

第二是周期反轉風險。當前的高利潤很大程度上是“漲出來的”：AI需求爆發疊加國際巨頭產能轉向HBM，造成了DRAM的階段性供給缺口。但據業內測算，到2027年底全球晶圓月產能有望達到600萬片，供給集中釋放最快可能在2027年下半年扭轉供不應求的局麵，推動價格回落。

長鑫目前固定資產規模超過1800億元，年折舊約247億元，一旦價格周期掉頭，這些剛性成本會被放大成實打實的虧損壓力。

第三是估值與治理層麵的分歧。機構給出的長鑫市值預判普遍在2萬億至3萬億元區間，但這個數字建立在“行業高景氣持續”的假設之上，一旦發行定價偏高，上市後大概率要經曆較長的估值消化期。

與此同時，295億元募資疊加存儲、機器人賽道多家硬科技巨頭IPO紮堆，短期內對市場存量資金的“抽血效應”，也是散戶和機構共同擔心的變量。地緣政治層麵，出口管製等因素對先進設備與技術獲取的長期製約，同樣是懸在頭頂但難以量化的風險。

【結語】

長鑫科技的這份招股書，體現了幾個典型的矛盾：行業特點與市場規律的博弈、長周期投入與短周期資本市場的錯配、技術突圍的榮耀感與產線一線員工具體的疲憊感。它是十年國產替代故事裏少見的、真正走到了盈利和規模拐點的公司，這一點值得被認真對待。

但越是這樣的公司，越經不起用情緒去定價。7月16日之後，長鑫會給出一個開盤價，但真正的答案，可能要等到存儲價格周期真正掉頭的那一天才會揭曉。

（本文僅為個人分析，不構成任何投資建議。投資有風險，入市需謹慎。）

紅星資本局智慧財報工作室 劉謐 周怡

編輯 郭莊 審核 官莉